Wandelanleihen bringen Mehrwert
20.06.2004
Von Kurt Fisch
Erschienen im «portfolio interational»
20. Juni 2004 / Ausgabe: 5 / Seite 39
Der Börsenzyklus stellt Asset Allocator in dieser Zeit vor schwierige Herausforderungen. Steigen die Zinsen, drohen bei Anleihen Kursverluste. Zugleich kann das Ende des Börsenaufschwungs Portfolios mit grossen Aktienanteilen belasten. Kurt Fisch beschreibt, warum Wandelanleihen die Risiken mindern und zudem eine ansehnliche Rendite ermöglichen können.
Der weltweite Börsenzyklus tritt in die Phase steigender Zinsen und steigender Börsen ein. Diese Konstellation bringt historisch gesehen grosse Gewinne an den Aktienmärkten und Verluste an den Rentenmärkten mit sich. Es handelt sich um den gefährlichsten Abschnitt des Börsenzyklus: Die Inflation beginnt in dieser Phase zu steigen und die Volatilität der Märkte nimmt zu. Zudem folgt dieser Phase in der Regel eine Rezession. Der Aufschwung kann sehr lange andauern, jederzeit aber auch abbrechen. Wandelanleihen können in dieser Phase sehr erfolgreich eingesetzt werden.
Der asymmetrische Kursverlauf der Wandelanleihe bringt zunehmende Beteiligung am Aktienmarkt bei steigenden Kursen und abnehmende Partizipation bei fallenden Börsen. Dies kompensiert die wachsenden Risiken des Marktumfeldes ohne das Potenzial einzuschränken. Insgesamt ermöglicht daher die Wandelanleihe ein optimales Timing in einer schwierigen Börsenphase.
Die Asymmetrie könnte auch dynamisch mit Aktien und Anleihen erzeugt werden, indem permanent Umschichtungen zwischen Aktien und Renten vorgenommen werden. Diese Strategie erzeugt aber beträchtliche Kosten. Zudem kann man bei sehr schnellen Marktbewegungen nicht mehr rechtzeitig handeln. Damit bleibt ein 'Gap-Risk' bestehen. Diese Nachteile entfallen dagegen bei Wandelanleihen.
Inflationsschutz gegeben
In einem Umfeld mit steigenden Zinsen reagieren Wandelanleihen weniger stark auf Zinssteigerungen als normale Anleihen. Zum einen steigt der Wert von Wandelrechten (Optionen) bei steigenden Zinsen. Dies ist eine Folge der Bewertungsmodelle. Dadurch werden die Verluste auf der Anleihenseite bei einem Zinsanstieg teilweise kompensiert. Zum anderen verfügt der Rententeil einer Wandelanleihe über einen so genannten 'exotischen Put'. Das heisst, eine Wandelanleihe, die keine Prämie mehr hat, reagiert nicht mehr auf Zinsbewegungen, da jederzeit in die Aktie gewandelt werden kann. Der Anleihenteil klebt gewissermassen am Wandelrecht. Wandelanleihen, die noch über eine Prämie verfügen, profitieren ebenfalls von diesem Effekt, wenn auch in abgeschwächter Form. Aber immerhin, ein Depot, das nur aus Aktien und Anleihen besteht, verfügt nicht über diesen Effekt.
Zudem bieten Convertible Bonds dank ihrer Bindung an den Aktienmarkt einen wesentlich besseren Inflationsschutz als gewöhnliche Anleihen. Eine gezielte Anlage wird sogar verschiedene, sehr interessante Wandelanleihen auf Aktien finden, die von der steigenden Inflation besonders profitieren wie zum Beispiel Rohstoffaktien. Da die Inflation in den kommenden Monaten und Jahren wieder zu einem Thema werden dürfte, ist dieser Aspekt der Wandelanleihe nicht zu vernachlässigen.
Steigende Volatilität
Der Wert einer Wandelanleihe stellt die Summe von drei Faktoren dar: Rententeil, Aktienteil (Wandelrecht) und Volatilität der Börsen. Der theoretische Wert einer Wandelanleihe steigt also mit zunehmenden Schwankungen (Volatilität) an den Märkten. Die Volatilität der Aktienmärkte ist im vergangenen Jahr auf ein sehr tiefes Niveau gesunken. Wir rechnen in den vor uns liegenden Monaten mit einer Zunahme der Marktvolatilität, was sich somit günstig auf die Bewertung von Wandelanleihen auswirken wird.
Da sich der Wert einer Wandelanleihe aus den drei oben erwähnten Faktoren zusammensetzt, wird der Asset Allocation gewissermassen eine neue Asset-Klasse hinzugefügt: ein Wertpapier, das auf Marktvolatilität reagiert. Zwischen Marktvolatilität und den Aktienmärkten besteht langfristig ein inverser Zusammenhang: Steigt die Volatilität, fallen die Börsen (und umgekehrt). Damit verringert sich das Risiko des Portfolios. Denn besonders in einem sehr schwierigen Marktumfeld mit stark fallenden Aktienkursen nimmt der Wert der Wandelanleihe dank steigender Volatilität deutlich zu.
Mehrwert zu erwarten
Für den von uns erwarteten letzten Teil eines Zyklus mit steigenden Aktienkursen und steigenden Zinsen bieten Wandelanleihen eindeutig einen Mehrwert. Die asymmetrische Beteiligung an der Börsenentwicklung ermöglicht ein optimales Timing: beschleunigte Aufwärtsbeteiligung und Kursschutz. Wandelanleihen bieten auch Schutz vor steigenden Zinsen und können gezielt so verwaltet werden, dass die negativen Einflüsse der Inflation vermindert werden. Per Saldo stellt die Wandelanleihe ein Anlageinstrument dar, das einen wirksamen Diversifikationsmehrwert generiert. Reine Aktien- und Rentenportfolios können diese Wirkungen nur abgeschwächt oder gar nicht bieten.