Wohin geht die Reise für Rentenmarktanleger?

Von Carola von Schenk

Veröffentlicht in «dpn Deutsche Pensions- und Investmentnachrichten»

07/2004, Ausgabe: 14, Seite: 44-45, Rubrik: Rentenmarkt

Angesichts der erwarteten Leitzinserhöhungen und stark zusammengelaufener Spreads schichten einige Institutionelle ihre Rentenallokationen in Instrumente wie Wandelanleihen oder sogar Aktien um. Sie wollen so Risiken minimieren und Renditen erhöhen. Andere Investoren jedoch bauen auf kurzläufige Anlagen und Finanzinstrumente ohne Abschreibungsrisiko. Carola von Schenk berichtet.

Das Marktrisiko liegt für institutionelle Anleger heute sehr viel weniger im Aktienbereich als vielmehr im Anleihensegment ihrer Portfolien, so Dr. Petra Zamagna, Head of Benefits Finance & Asset Management beim Pharmakonzern Aventis in Strasburg und Vorsitzende des Investmentkomitees des deutschen Aventis Pension Trusts. „Das derzeit viel volatilere und heute zu schützende [Element] ist der Bondbereich,“ sagte Zamagna im Gespräch mit dpn. „Wir versuchen zurzeit, unsere Bondposition so minimal wie möglich zu fahren“, fügte sie hinzu. Dies würde man über Anlagen in Aktien, Wandelanleihen, die sich in Auf- und Seitwärtsbewegungen eher am Aktienprofil anlehnen, und auch Unternehmensanleihen machen. „Der grosse Einbruch wird wahrscheinlich bei den Staatsanleihen kommen,“ erklärte sie.

Aventis kann sich diese Freiheiten für seinen deutschen Pension Trust nehmen. Dieser ist in Form eines Contractual Trust Arrangements aufgestellt, so dass der Konzern keinen aufsichtsrechtlichen Anlagerestriktionen unterliegt und eine beliebig hohe Aktienquote fahren kann. „Der [Aktienanteil] wurde aktuell mit Blick auf diese [Zinserhöhungs-]Gefahr aufgestockt“, so Zamagna.

Den Schritt in Wandelanleihen machte der Pension Trust Ende 2003 als Teil seiner Strategie, sich aus dem Bond-Bereich herauszuhalten. Man habe hier ein globales Mandat aufgesetzt, nicht zuletzt, weil der Markt für Wandelanleihen weltweit nicht besonders gross und in Europa tendenziell kleiner als in den USA und Japan sei, so Zamagna. In vielen Ländern, wie z.B. den USA, der Schweiz und Japan investiere man typischerweiser in diese Art von Wertpapieren, in anderen Ländern, wie z.B. Grossbritannien sei dies ganz unüblich. Die Anlageklasse wird oft von Consultants nicht ausreichend unterstützt, da sie u.a. schwierig zwischen Aktien und Bonds einzuordnen ist, und hat auch bei Asset-Management-Gesellschaften oft ein Schattendasein, so Zamagna. Trotz der Attraktivität der Anlageklasse sei es nicht einfach, einen geeigneten Anbieter auszuwählen, warnte sie. „Nur wer sich über viele Jahre mit den spezifischen Bedingungen im Wandelanleihenbereich auseinandersetzt, kann diesen wenig transparenten Markt gut und mit überzeugendem Track-Rekord managen“, sagte sie. Preise kommen oft über den Telefonhandel zustande, was bedeutet, dass sowohl Ein- als auch Verkäufer, ihn berechnen müssen – kein leichtes Unterfangen.

Anbieter von Wandelanleihen melden verstärkte Nachfrage unter institutionellen Anlegern in Europa, inkl. Deutschland nach dieser Anlagekategorie. Der in Zürich ansässige Wandelanleihen-Spezialist Fisch Asset Management hatte vor kurzem Maria Vogt als Kundenbetreuerin angeheuert (siehe dpn brief Juni 2004 S.3), die sich um institutionelle Kunden u.a. in Deutschland kümmern soll. „Wir haben seit geraumer Zeit verstärkte Nachfrage in Deutschland festgestellt“, erklärte Claude Jeanneret, der bei Fisch den japanischen Wandelanleihen-Fonds verwaltet. Wandelanleihen hätten ein sehr effizientes Risiko-Ertragsprofil. Anleger hätten u.a. begonnen, ihre Aktienallokationen indirekt über Wandelanleihen wieder aufzubauen, so er. In Deutschland sei das Marktpotenzial „riesig,“ sagte auch Vogt. Fisch hätte vor einigen Wochen für diese Anlagekategorie eine Roadshow mit der Bayern-Invest Kapitalanlagegesellschaft mbH gemacht und viele Anfragen bekommen. Wandelanleihen seien eine „defensive Alternative zu Aktien“, meinte sie.

Auch die WestLB Asset Management (WestAM) sieht seit rund anderthalb Jahren starkes Interesse von institutionellen Kunden an diesen Anleihen. „Wir sehen eine weiterhin ansteigende Nachfrage nach Wandelanleihen,“ sagte Holger Wehner, Produktspezialist für europäische Aktien und Wandelanleihen bei der WestAM in Düsseldorf. Oft seien dies Absicherungskonzepte, da viele Investoren grosse Verluste an den Aktienmärkten erlitten hätten. Wandelanleihen bieten eine Partizipation an einem Aktienkursanstieg und gleichzeitig einen Floor gegen Verluste. „Es ist der Weg zurück in den Aktienmarkt,“ sagte er dpn. Allerdings würden manche Anleger diese Finanzinstrumente auch als Rentenersatzstrategien einsetzen, so Wehner.

Wandelanleihen können unterschiedlich strukturiert sein und sich entweder stärker an den Unternehmensanleihenwert oder den Aktienkurs anlehnen. Dies spiegelt sich im Delta, d.h. dem Faktor, der die Partizipation der Wandelanleihe an Kursschwankungen der zugrunde liegenden Aktie misst, wider. In Deutschland wäre eher die Rentenkomponente dominant, meinte Dr. Wilfried Hauck, CEO, Allianz Dresdner Asset Management International (ADAM International) in München. Investoren hierzulande seien sehr rentenlastig, und angesichts der geringen aufsichtsrechtlichen Aktienquote für Vorsorgeeinrichtungen und Versicherer würde man eine 100%ige Partizipation am Aktienmarkt über Direktanlagen in Aktien bevorzugen, fügte er hinzu.

Andere institutionelle Anleger hingegen konzentrieren sich darauf, das Risiko direkt in ihren Anleiheportfolios zu reduzieren. Eine grosse Versicherungsgruppe z.B. setzt derzeit eher auf mittlere und kürzere Laufzeiten. Man sähe Zinssteigerungspotenzial, allerdings kein „gewaltiges“, so der Vorstandsvorsitzende. Auch investiere man seit Jahren auf der Anleihenseite vor allem in Namenstitel d.h. ohne Abschreibungsrisiko.

Viele Versicherungen und Pensionskassen würden über 80-85% ihres Rentenportfolios in solchen Namensschuldverschreibungen halten, meinte Gottfried Hörich, Head of Institutional Sales bei Merrill Lynch in Frankfurt. „Einige Versicherungen sind der Meinung, dass ein Zinsanstieg das Beste ist, was ihnen passieren könnte,“ fügte er hinzu. Steigende Zinsen würden zu höheren Coupons auf diesen Wertpapieren führen.

Auch die HVB Pensionsfonds AG in München, deren Anlagevermögen sich derzeit auf rund 25 Mio. Euro beläuft, hat die Duration in ihrem Anlageportfolio aufgrund der Zinssteigerungsgefahr reduziert. „Aktuell gehen wir etwas kürzer als unser Benchmark. Der Benchmark hat eine Laufzeit von 4,7 [Jahren]. Wir schwanken zwischen 3 und 3,5“, sagte Dr. Norman Gehrke, Vorstandsmitglied. Auch würde man Neumittel aus dem selben Grund langsamer investieren, fügte er hinzu.

Eine ähnliche Strategie fährt die ADAM International in den Rentenportfolios ihrer institutioneller Kunden. „Unsere Portfolios haben eine gleiche oder geringfügig kürzer als durch die Benchmark vorgegebene Duration“, sagte Hauck. „Derzeit glauben wir, dass die Zinsstrukturkurve steiler ist als unsere Zinsprognose aussieht“, erklärte er. Er wollte hier keine genaueren Angaben machen, sagte aber: „Wir gehen von einer moderaten Zinsentwicklung aus.“ Auch gehe man derzeit keine zusätzlichen Bonitätsrisiken ein, sondern bewege sich eher im Bereich hochqualitativer Anleihen. „Wir glauben, dass die Risikoprämien für viele Unternehmensanleihen zu gering sind“, sagte Hauck. Man versuche hingegen, über Asset-Backed-Securities wie Collateralised Debt Obligations zusätzliche Renditen zu erzielen.

Viele Investoren von Pensionsgeldern waren im letzten Jahr mit extrem niedrigen Risikobudgets und deswegen sehr dicht am Geldmarkt gefahren, so Hauck. Zum Teil waren Pensionskassen unterdeckt, und Arbeitgeber, wie z.B. das Chemieunternehmen Degussa mussten frische Gelder nachschiessen (siehe auch dpn März 2003, S. 29). Die Liability-Seite ist hier jetzt die massgebliche Grösse, auf die auch die Aufsichtsbehörde stärker achtet. Doch müssen Versorgungseinrichtungen oft durchschnittliche Zielrenditen von rund 4% erzielen, um ihre Verbindlichkeiten zu erfüllen. Solche Erträge sind am Geldmarkt nicht zu erzielen. „2003 hatte ich viele Kunden, die mit genau dieser Fragestellung zu mir kamen,“ so Hauck. Zum Teil hatten Anleger Absicherungsstrategien gefahren. Diese allerdings bringen Kosten mit sich und reduzieren so den Ertrag, meinte er.

Im ersten Quartal 2004 seien Investoren wieder etwas mutiger gewesen, so Hauck weiter. Manche seien tendenziell Zusatzrisiken auf Basis von Derivaten und im Bonitäten-Bereich eingegangen. „Wegen der sehr hohen Nachfrage nach Corporate Bonds haben Bonitäten [jetzt] sehr geringe Aufschläge“, sagte er.

Die Unsicherheiten an den Renten- und den Aktienmärkten werden weiterhin bestehen. Immer noch gemischte wirtschaftliche Eckdaten aus den USA und Europa erschweren Wachstumsprognosen, und auch die Auswirkungen des erhöhten Ölpreises auf die Weltkonjunktur sind noch ungewiss. Hinzu kommt die weiterhin unsichere internationale Situation aufgrund weiterer potenzieller Terroranschläge.

Die in London ansässige Investmentgesellschaft Principal Global Investors (Europe) will in dieses Marktumfeld hinein im Herbst ihren ersten kurzläufigen Fonds für nachrangige Anleihen lancieren (siehe auch Meldung, S. 5). Der Fonds, der eine durchschnittliche Laufzeit von 90 Tagen und Durchschnittsbonitäten zwischen A und A- haben wird, soll das Bedürfnis institutioneller Anleger nach Renditen bei geringem Risiko befriedigen. PGI Europe ist hier eine Vertriebskooperation mit der Merck Finck Invest Kapitalanlagesellschaft eingegangen. „Der deutsche Markt ist risikoaverser in der Asset Allokation. Wir bekommen also [mit diesen nachrangigen Anleihen] die Renditen ohne die Risiken“, sagte Heiko Schuleit, bei PGI Europe für die deutschsprachigen Länder verantwortlich. Merck Finck erwartet, dass der Fonds innerhalb von zwei Jahren ein Volumen von rund 500 Mio. Euro haben wird.