„Wir sehen Hedgefonds auf dem Convertible-Markt sehr gerne“

Von Maik Rodewald

Veröffentlicht im «portfolio institutionell»

08/2005, Ausgabe: 4/2005

Herr Fisch, welche Erkenntnisse nehmen Sie von der Jahrestagung Portfoliomanagement mit in die Schweiz zurück, die Sie in Ihrer praktischen Arbeit umsetzen können?

Fisch: Erstens die Erkenntnisse von Merrills Edward Fishwick zu Absolute Target Return Strategies. Zweitens den Ansatz zur Optimierung der Asset Allocation bei mehreren Zielsetzungen von Mark Kritzman. Auch wir machen Analysen zur Optimierung von asymmetrischen Renditeverteilungen. Unser Ansatz geht in eine ähnliche Richtung wie der von State Street.

Auf dem Investoren-Panel wurde über Overlays diskutiert. Ist das für Schweizer Institutionen ein Thema?

Fisch: Ja, daran wird sogar ziemlich stark gearbeitet. Häufig geht es da um Währungs-Overlays mit dem Ziel der Risikoreduktion.

Vor einem Jahr wurden Wandelanleihen auf der 7. Jahrestagung als Chance für mehr Rechtsschiefe in der Renditeverteilung vorgestellt. Behandeln schweizerische Anleger Convertibles denn schon als eigene Asset-Klasse?

Fisch: Bei manchen Anlegern firmieren sie als Bonds, bei anderen als Aktienersatz oder als Bestandteil eines hybriden Mandats. Wir halten Convertibles aber eindeutig für eine eigene Asset-Klasse, denn sie haben Eigenschaften, die keine andere Asset-Klasse hat und auch durch keine Kombination von solchen repliziert werden können. Insgesamt ist das Interesse spürbar gewachsen – das gilt auch für deutsche Anleger. Davor wurden Convertibles systematisch vernachlässigt, weil Risikoaspekte und auch die rechtsschiefen Renditeverteilungen von Convertibles einfach nicht thematisiert wurden.

Die impliziten Volas sind niedrig, und Wandelanleihen folglich günstig. Das reizt zum Einstieg, oder?

Fisch: Dann sind Sie eine Art Value Investor, ja. In Convertibles weltweit anzulegen, ist derzeit sicherlich eine gute Chance. Sie eignen sich aber auch als Wertsicherungskonzepte. Wie? Ich definiere, in welcher Zeitperiode ich wieviel und wie wahrscheinlich maximal verlieren möchte. Daraus leitet sich das Exposure ab. Zur Zeit ist es besonders interessant, denn Sie können sehr günstig Markt-Exposure einkaufen und damit die Wertsicherung betreiben. Mit diesem Ansatz treten wir öfter in Beauty Contests für Absolute-Return-Mandate an.

Wie aktiv sind Hedgefonds auf dem Convertible-Markt?

Fisch: Wir sehen Hedgefonds sehr gerne auf dem Markt. Das sind unsere Chancen. Denn wenn die Emissionstätigkeit gering ist, müssen die Hedgefonds in der Regel bei jeder Emission dabei sein, auch wenn sie zu teuer ist; wir als Long-Only-Manager müssen das nicht. Die Emissionen sind teilweise auch recht gross geworden, eben weil Hedgefonds sie nachfragen. So gibt es wieder zusätzliches Material auf dem Markt. Ausserdem: Es ist zu viel Geld in die erfolgreichen Arbitrage-Hedgefonds geflossen; durch die gesunkene Vola ist die Strategie nicht mehr so attraktiv, und dann ziehen Anleger Geld aus den Fonds ab – und damit sinkt die Vola noch mehr.

Beobachten Sie bei Hedgefonds einen Lemminge-Effekt?

Fisch: Wenn Strategien gut laufen, fliesst Geld hinein; dann haben sie prozyklisches Verhalten – das wird durch die Dachhedgefonds-Anbieter verstärkt.

Aus welchen Quellen speist sich Ihre künftige Performance?

Fisch: Vor allem aus dem Aktienmarkt-Exposure, weniger von einer anziehenden Vola; denn die wird vorderhand gering bleiben. Also positionieren wir uns eher aggressiv und meiden tendenziell anleihelastige und suchen aktienlastige Convertibles. Das Schöne ist: Die Volatilität ist unten – und deshalb haben Sie im Convertible-Portfolio automatisch eine Versicherung mit eingebaut.