Wandelanleihen - Irrational

By Marco Müller
Published in «Finanz & Wirtschaft»
15/11/2008, Issue: 91, Page: 11, Section: BÖRSEN ÜBERSEE

Die massiven Unterbewertungen am Wandelanleihenmarkt scheinen ein Ende gefunden zu haben. Im November (31.Oktober bis 12.November) ist der S&P-500-Index; in Franken 10,2% eingebrochen, während der UBS Global Focus Investment Grade Hedged Convertible Index in Franken 0,43% im Plus steht. Dass dies auch in bares Geld umgesetzt werden kann, beweist der Fisch Convertible Bond Hybrid International Fund, der in diesem Zeitraum eine positive Rendite von 3,7% verzeichnete.

Besonders in den Monaten September und Oktober wurden Wandler kopflos zu Discount-Preisen auf den Markt geworfen. Ein Beispiel ist Tata Steel (Isin: XS0315783026) mit Laufzeit bis 5.September 2012 und Coupon von 1%. Die Anleihe hat eine Garantie von Standard Chartered, deren Fünfjahres-Credit-Default-Swap (CDS) für 150 Basispunkte (Bp) zu haben ist. Der Tata Steel Convertible Bond hat eine Rendite von 11%. Der Anleger kann sich somit nahezu risikofrei einen Ertrag von rund 9,5% auf vier Jahre einkaufen, sofern er sich mit dem CDS gegen einen Ausfall von Standard Chartered absichert. Wer hier noch profitieren will, muss sich allerdings beeilen: Das Papier ist seit dem Tief Ende Oktober bereits 35% in die Höhe geschossen.

Ein weiteres Beispiel ist die Hynix-Semiconductor-Wandelanleihe (Isin: XS0335665146), die am 14.Dezember 2012 verfällt, aber per 14.Juni 2010 frühzeitig zu 100% zurückgegeben werden kann. Auf das Rückgabedatum hat der Wandler eine Rendite von 65%, das heisst einen Kreditrisikoaufschlag von 6400 Bp. Zum Vergleich: Eine normale Obligation desselben Unternehmens, die 2012 zurückgezahlt wird, hat einen Aufschlag von 400 Bp. Könnte man die Anleihe leerverkaufen und den Wandler dafür erwerben, wäre eine risikofreie Rendite von 60% zu erzielen. Einfacher ist die Absicherung mit CDS, die für Hynix für 1280 Bp zu haben ist. So kann immer noch eine risikofreie Rendite von über 50% erwirtschaftet werden. Doch auch diese Wandelanleihe ist seit Ende Oktober bereits 14% gestiegen.

Die irrationale Unterbewertung ist hauptsächlich durch Hedge Funds ausgelöst worden, die im Convertible-Arbitrage-Bereich tätig waren. Einerseits wurde ihnen durch das Verbot des Leerverkaufs von Aktien der Boden unter den Füssen weggezogen, anderseits litten sie unter massivem Mittelabzug durch verängstigte Investoren. Die Portefeuilles mussten liquidiert werden. Es werden aber wohl wieder (andere) Hedge Funds sein, die sich die massiven Unterbewertungen zunutze machen.