Wandelanleihen - Kapitalabflüsse

By Roland Hotz
Published in «Finanz & Wirtschaft»
16/07/2008, Issue: 56, Page: 11, Section: BÖRSEN ÜBERSEE

Der europäische Wandelanleihenmarkt steht in den kommenden Wochen und Monaten vor grösseren Kapitalabflüssen. Ursache sind zahlreiche Endfälligkeiten und vorzeitige Kündigungen (Calls).

So wird diese Woche die Anleihe 3/4%Publicis, mit einem Volumen von 672 Mio. Euro, per 17.Juli zurückgezahlt (Isin: FR0010002030). Per 1.August, pünktlich zum Nationalfeiertag, verfällt die 550-Mio.- Euro-Anleihe der 3i-Group mit 13/8%-Coupon (Isin: XS0172717091). Bereits im Mai hat das Private-Equity-Unternehmen mit der 35/8%-Anleihe, mit Laufzeit 2011, rund 430 Mio.£ am Kapitalmarkt aufgenommen (Isin: XS0364710425). Am 8.August läuft die Jumbo-Umtauschanleihe der Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) mit einem Nominalvolumen von 5 Mrd. Euro in Deutsche Telekom über (Isin: XS0172590910). Auch hier wurde – zumindest teilweise – für Ersatz gesorgt: KfW emittierte 3,3 Mrd. Euro mit einer 31/4%-Anleihe, die in fünf Jahren fällig wird (Isin: DE000A0E9DE7). Die österreichische Immofinanz zahlt per 31.August ihre 4%-Anleihe, deren Volumen 100 Mio. Euro beträgt, an die Investoren zurück (Isin: AT0000351465). Zahlreiche Unternehmen, darunter Vivendi, Club Med, Sol Meliá, TUI, Südzucker und Unicredito/Generali, werden bis zum Jahresende mit Endfälligkeiten oder Rückzahlungen im Umfang von rund 3 Mrd. Euro folgen.Auf der Gegenseite kann die Neuemissionstätigkeit (bis jetzt) die schrumpfende Marktkapitalisierung nicht kompensieren. Trotzdem scheint der Wandelanleihenmarkt nicht unter der schwindenden Liquidität zu leiden. Im Gegenteil: Die impliziten Volatilitäten tendieren gar weiter nach unten. Das entspricht einer «Verbilligung». Mit anderen Worten: Die Nachfrage der Anleger ist noch kräftiger gesunken als der Abfluss der fälligen Papiere.

Derzeit fliesst sehr viel Liquidität in den Geldmarkt. Zahlreiche Anleger wollen abwarten, bis sich der Sturm an den Finanzmärkten verzieht oder zumindest abschwächt. Dazu beigetragen haben aber auch Verkäufe der Hedge Funds und die reduzierten Handelspositionen von Brokern und Investmentbanken.

Wir beurteilen den Markt als attraktiv, zumal viele interessante und qualitativ gute Schuldner mit guter Rendite und nahe Bond Floor angeboten werden. Das durchschnittliche Delta europäischer Wandelanleihen ist seit Jahresbeginn von 0,5 auf 0,3 gesunken und liegt somit am unteren Ende des hybriden Bereichs. Die tiefe implizite Volatilität verleiht dem Markt zusätzliches Polster für Preisrückschläge an den Aktienmärkten.