Monatliches Update – Mai 2025

Zusammenfassung: Handelskrieg versus monetären Rückenwind

• Die globale Liquiditätsversorgung nimmt seit einiger Zeit deutlich zu, trotz der aktuellen Unsicherheiten und heftigen Turbulenzen an den Aktien-, Staatsanleihen- und US-Dollarmärkten.
• Als wichtiger Unterstützungsfaktor für die Börsen sollte die Liquidität weitere potenziell starke Rückschläge zumindest dämpfen.
• Trotzdem besteht mittelfristig die Gefahr einer strukturellen Schieflage der USA. Wir bleiben im Moment noch moderat vorsichtig positioniert.

Wirtschaftliche Gesamtsituation

Verschiedene gleichlaufende Konjunkturindikatoren – wie Nowcasting-Modelle für die USA und Europa, der Weekly Economic Index (USA) sowie der CrossBorderCapital Daily AI-Based World GDP Index – signalisieren zwar eine Abkühlung der Konjunktur und eine sehr pessimistische Konsumentenstimmung, jedoch noch keine Rezession. Die global weiterhin sehr gute Liquiditätsversorgung und die sich wieder erholenden Aktienmärkte sind eine wichtige Stütze für das globale Wirtschaftswachstum. Zudem legt sich auch die allgemeine Unsicherheit bezüglich der US-Zollpolitik und es könnte zu einer Entspannung im Ukraine-Krieg kommen.

Aktuelle Entwicklungen: Märkte zwingen Trump zum Umdenken

• Das «Make America Wealthy Again»-Projekt von US-Präsident Trump und seinem durchaus kompetenten Finanzminister Scott Bessent ist trotz aller Kritik in einigen Punkten nachvollziehbar und teilweise sogar berechtigt. Allerdings sind die gesetzten Ziele in Form von tieferen Zinsen, einem fallenden US-Dollar, höherem Wirtschaftswachstum und riesigen Auslandsinvestitionen nicht alle gleichzeitig realisierbar. Und daran ändert auch die aggressive Rhetorik Trumps nicht das geringste. Vielmehr erschwert sie die ohnehin schon divergente Zielerreichung zusätzlich, was an den Finanzmärkten in den letzten Wochen genau zum Gegenteil führte, was Trump und Bessent eigentlich wollten.
• Die US-Konjunktur kühlt sich als Folge der Massnahmen ab und trotzdem herrscht Aufwärtsdruck auf die langfristigen Staatsanleihenrenditen. Es besteht zudem die Gefahr eines realen Wohlstandsverlustes der US-Bürger, da die seit Jahrzehnten aus China ultragünstig produzierten Güter dem US-Konsumenten nicht mehr oder teurer zur Verfügung gestellt werden.
• Allerdings scheint das die Trump-Administration mittlerweile gemerkt zu haben und denkt schrittweise um. Zusammen mit steigender Finanzmarktliquidität könnte es deshalb zu einer Beruhigung an den Märkten kommen.

Einschätzung & Ausblick: Es drohen leere Regale bei Walmart

• Eine schwerwiegende Folge des Handelskriegs ist eine rückläufige Güterversorgung insbesondere von mittleren und tieferen Einkommensschichten in den USA. Daran würden auch allfällig tiefere Steuern, fallende Renditen oder steigende Löhne in der Industrie – alles nominelle Grössen – nichts ändern. Die Frachtlieferungen sind Schätzungen zufolge stark rückläufig und bis Mitte Mai werden Tausende von Unternehmen ihre Lagerbestände auffüllen müssen.
• Noch ist der drastische Rückgang der Warenlieferungen für die US-Bürger nicht spürbar. Firmen wie Walmart oder Target warnen jedoch bereits vor baldigen leeren Regalen und höheren Preisen. Am Ende steht der US-Bürger so ökonomisch einfach schlechter da. Die Ziele der US-Administration sind deshalb faktisch kaum realisierbar.
• Es erstaunt deshalb nicht, dass Präsident Trump und Finanzminister Bessent bereits in wichtigen Punkten zurückrudern (Ausnahmen bei den Zöllen gegen China, doch kein Rauswurf von Fed-Chef Powell). Die Reaktion an den Märkten erfolgte umgehend in Form steigender Aktienkurse, fallender Renditen für US-Staatsanleihen und einer Stabilisierung des US-Dollars.
• Es ist aber derzeit noch unklar, ob es zu einer Rezession in den USA kommt oder nicht. Die Beschäftigung im Inland könnte durchaus temporär ansteigen und das Schlimmste verhindern. Und auch die erwähnten moderateren Töne aus Washington bringen eine Entspannung. Allerdings wurde bereits sehr viel Porzellan zerschlagen und viele gleichlaufende Indikatoren deuten auf eine starke und schnelle konjunkturelle Abschwächung hin.
• Die Fed sollte deshalb aus dieser Perspektive schnell den Leitzins senken und damit die Lage beruhigen. Die sich abkühlende Konjunktur dürfte die mit einer Zinssenkung verbundenen Inflationsgefahren kurzfristig limitieren.

Chart: Die globale Liquidität steigt deutlich

Positionierung: Risikoexposure temporär moderat erhöhen

• Die aktivistische Notfallpolitik der US-Regierung unter Präsident Trump führt zu grundlegenden Anpassungen von Handelsströmen sowie Zins- und Aktienmarktentwicklungen. Viele dieser Anpassungen sind aber aufgrund langfristiger Trends (steigende Verschuldung, Aussenhandelsdefizite, relativer Bedeutungsverlust gegenüber China) erzwungen. Deren Notwendigkeit hat sich schon länger abgezeichnet und wurden lediglich durch Präsident Trump beschleunigt.
• Deshalb dürfte mit grosser Wahrscheinlichkeit der US-Dollar langfristig tendenziell schwächer werden und seine relative Bedeutung als globale Reservewährung graduell abnehmen. Zudem ist mit höheren Inflationsraten und Staatsanleihenrenditen in den USA zu rechnen und aufgrund der Deglobalisierung auch mit einem insgesamt tieferen Lebensstandard der US-Bürger.
• Kurzfristig sind trotz dieser möglichen strukturellen Gegenwinde keine schnellen und unkontrollierbaren Verwerfungen zu erwarten. Die aktuelle Lage wird durch eine stark steigende globale Liquidität positiv beeinflusst. Damit werden sowohl die Konjunktur wie auch die Aktien- und Kreditmärkte gestützt. Und selbst im Fall einer Rezession würden die Notenbanken den Schaden dämpfen, indem noch mehr Liquidität ins System gepumpt wird. Kurzfristig ist deshalb eine Fortsetzung der Erholung an den Aktien- und Kreditmärkten wahrscheinlich. Zudem dürften die US-Staatsanleihenrenditen in einer nicht allzu grossen Bandbreite fluktuieren.
• Allerdings ist die mittel- bis längerfristige Entwicklung nicht nachhaltig. Die globale Liquidität steigt zwar, aber weniger schnell als die globale Verschuldung (Staats- und Unternehmensschulden). Damit dürfe es in der zweiten Jahreshälfte zu Refinanzierungsstress im System kommen. Das bedeutet steigende Credit Spreads, fallende Aktienmärkte und steigende Staatsanleihenrenditen, nicht nur in den USA. Zudem behindert die hartnäckige Inflation eine starke Lockerung der Geldpolitik.

Auf dem Radar: China verletzt systematisch WTO-Regeln

Wegen der gehässigen, lautstarken und stets sehr medienwirksamen gegenseitigen Anschuldigungen im Handelskrieg zwischen China und den USA gehen verschiedene wichtige und für die Finanzmärkte beachtenswerte Tatsachen im allgemeinen Kampfgetöse unter.

Grundsätzlich sind grosse Teile der von den USA hervorgebrachten Vorwürfe zu den Handelspraktiken Chinas durchaus berechtigt. Beispielsweise verletzt China seit Jahren systematisch die Regeln der Welthandelsorganisation (WTO). Hier geht es um die Verletzung geistiger Eigentumsrechte und um massive Subventionen, die China geschickt verschleiert.

Somit würden hier von einer fairen gegenseitigen Regelung nicht nur die USA, sondern der gesamte Welthandel und damit auch die Kapitalmärkte stark profitieren. Ein Verbot staatlicher Subventionen war und ist grundsätzlich ein Grundpfeiler einer effizienten globalen Wirtschaftspolitik, was sowohl für die USA als auch China gilt.

Auch China selbst würde profitieren, da nicht mehr Exportsektoren mit tiefen Margen subventioniert würden (was einem «Export billiger Arbeitskräfte» entspricht), sondern der Binnenkonsum unterstützt werden könnte. Und wenn die chinesische Konjunktur gut läuft, profitiert auch der Rest der Welt.

Längerfristig ist somit eine Disziplinierung von Chinas Handelspraktiken für die Weltwirtschaft positiv. Allerdings droht kurzfristig ein temporärer Wohlstandsverlust, insbesondere in den USA. Viele günstige Produkte stehen dem US-Konsumenten nicht mehr zur Verfügung. Zudem würde ein tieferer Handelsbilanzüberschuss Chinas notwendigerweise zum Verkauf von US-Staatsanleihen durch die chinesische Notenbank führen und möglicherweise Aufwärtsdruck auf die US-Renditen erzeugen. Was das für die Aktienmärkte heissen würde, ist unklar. Mit einem schnellen Eingreifen der Fed dürfte gerechnet werden, falls es zu grösseren Unruhen kommen sollte.

An den Börsen sollte aber nach Warnsignalen Ausschau gehalten werden. Steigende SOFR-Fed-Funds-Spreads und steigende langfristige US-Staatsanleihenrenditen wären kurzfristige Warnsignale.

Chart: Chinas Exportmacht wächst ungebremst